投行警示经济下滑风险 加息将会遭遇四重阻碍

近日，中金、摩根士坦利、德意志银行、中行等宏观研究部门纷纷出炉新的宏观报告，指出中国经济当前所面临的下滑风险远远大于过热风险，在未来的调控中，央行可能放弃加息，转而更多使用数量型工具。

稳定增长是第一要义

2007年12月的中央经济工作会议上，“双防”定调为2008年宏观调控的首要任务。即防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀。

众多研究机构认为，当前形势下，经济下滑的风险已经远远超过了2007年底对于“过热”的担忧。

中金公司研究部邢自强认为：“美国经济放缓，加上雪灾，对于中国经济放缓的威胁，甚至比通货膨胀的风险还要大。”

摩根士坦利大中华区的首席经济学家王庆也认为，当前中国，对于不利的外部环境和经济下滑的风险的重视，应该大于对过热的担忧。

鉴于对未来的种种担忧，不少投行已经调低了2008年的增长预期。德意志银行对中国2008年的GDP预测，已经由原来的10.4%降为10%。

短短两个月时间，投行的声音大有调整，瞬息万变的形势正是导致这种变化的直接原因，这里有“内忧”，亦有“外患”。

中金公司首席经济学家哈继铭认为，“外部环境的恶化显著超过政策制定者当初的预期”。近来美国新公布的多项重要经济指标显示，美国经济从2007年四季度开始已经显放缓。

在经济显著放缓的表症之下，美联储短短一周内史无前例降息125个基点，并推出1500亿美元的财政刺激方案。

严峻的“外患”无疑给中国出口增大了压力。中金报告认为，中国2008年的贸易顺差增长将显著下降。过去3年中国贸易顺差增速分别为214%、70%、40%，哈继铭预计，2008年这一速度可能降至11%。

“外患”当前，史无前例的雪灾进一步给短期内经济雪上加霜。

民政部2月13日最新消息显示，历史上50年不遇的雪灾，导致中国20多个省市遭遇重大损失，截至2月12日，此次低温雨雪冰冻灾害已造成1111亿元直接经济损失。这些损失可能已经超过了当季GDP的2%。由于交通中断、能源供应短缺，不少工厂已经处于停产状态，有的至今没有完全恢复生产。

哈继铭认为，受雪灾影响，1-2月份工业生产和出口都将遭受重创，并很可能推高通胀水平，“外忧加上内灾，中国经济2008年初经历一个寒冬”。

政策将审时度势

学者们认为，高层在不同场合的表态显示，决策层已经注意到“国内经济下滑的风险和外部不利环境的风险”。

1月24日，温家宝总理在听取《政府工作报告(征求意见稿)》意见座谈会时表示，“2008年恐怕是经济上最为困难的一年”。他指出，“这种困难还不在经济本身，而在国际形势、经济环境有许多不确定的因素”。

1月29日，胡锦涛总书记在中共中央政治局第三次集体学习时再次表示：要正确把握世界经济走势及其对我国的影响，充分认识外部经济环境的复杂性和多变性，科学把握宏观调控的节奏和力度。他强调，要“尽可能长地保持经济平稳较快增长”。

王庆认为，当局的这些表态暗示了未来潜在的政策变化的可能，比如很可能会放松宏观调控的力度，放宽一些行政管制的措施等。

哈继铭也认为，在外忧内灾之下紧缩政策有所调整的可能性进一步增大。他认为“政府应该逐渐调整紧缩政策，以提振内需抵御经济硬着陆的风险”。

无独有偶，2月14日，央行货币政策委员会成员樊纲以学者身份接受人民日报专访时表示，“情况变了，政策当然也应该做出调整”，货币政策的“重要特点就是相机抉择，不断调整”。

实际上，监管部门协调一致的抗灾行动已经表现了这种应时而变的政策风格。1月底，央行、银监会等分别发出通知，要求“加大对抗灾救灾必要的信贷支持力度，保证符合条件的贷款及时发放到位”。

哈继铭认为，过度紧缩无疑会增大经济硬着陆风险，甚至导致严重就业问题，政府不会“舍就业而压通胀”。

另外，他认为政府不会容忍“外忧内灾”使得经济增长被动下滑至8%。尽管此前政府以8%作为增长目标，但前提是为了换来经济增长质量的提高和民生的改善，如果是被动下滑，则不仅不能换来增长质量的提升，还将面临短期内的巨大失业压力，这是政府所不乐见的。

综合这些因素，王庆认为，尽管面临巨大的通胀风险，但是更紧缩的措施出台的可能性很小，否则“进一步的紧缩将影响到2008年10%的增长前景的实现”。

不少分析师认为，央行将更多动用数量型的工具收缩过剩的流动性，而停止使用加息。

兴业银行宏观经济分析师鲁政委认为，阻碍央行加息的理由包括，雪灾的因素加进来后，推动物价上涨的理由需要重新梳理，哪些是前期没有管住的，哪些是暂时性的，所以政策需要观望；其次，继续加息将大大影响银行的利差(因为存款加息，而贷款受信贷紧缩银行上浮有限)，进而影响到整体金融改革；再者，中国的股市和楼市目前的震荡局面并不支持继续加息。同时，考虑到国际因素，美国、英国、加拿大已纷纷降息，欧盟、日本正在观望，中国不可能独善其身于这个大环境之外。

不少分析师普遍认为，1月份CPI超过7%几成定局，结构性的物价上涨正在向成本推动型物价上涨转变，压力空前。另外，大灾之后所暴露的基础设施的薄弱，必将掀起政府与民众重建的热情，加上政府换届影响，投资反弹压力值得关注。这些将使政策左右为难。

德意志银行大中华区首席经济学家马骏认为，适当紧缩的货币政策和较宽松的财政和贸易政策相结合是比较适宜的，而鉴于中国的通胀并非内需减少，而在供给不足，加息很可能会进一步助推成本推动型通胀，所以“从紧的货币政策很可能被扭转”。